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    金融租賃會提高上市公司全要素生產率嗎

    作者:文閱期刊網 來源:文閱編輯中心 日期:2022-07-05 08:47人氣:
    摘    要:基于2009—2020年我國A股上市公司的相關數據,考察了金融租賃對企業全要素生產率的影響。研究發現,上市公司采用金融租賃進行融資會促進企業全要素生產率的提高。進一步分析表明:大規模企業和國有企業金融租賃對企業全要素生產率的影響更加顯著,小規模企業和非國企采用金融租賃對企業全要素生產率的影響不夠顯著。金融租賃通過增加稅收優惠、降低融資成本、緩解融資約束這三個中介有效提高了企業全要素生產率。通過研究金融租賃對企業全要素生產率的作用機制,為促進金融租賃行業改革提供借鑒。
     
    關鍵詞:金融租賃;全要素生產率;稅收優惠;融資成本;融資約束;
     
    一、引言
    改革開放40多年來,我國經濟社會發展走過了不平凡的光輝歷程,取得了舉世矚目的成就,但是全要素生產率卻沒有與之同步。依靠全要素生產率增長來實現經濟高質量發展,對于向更高經濟發展階段前進的我國來說,既是基于以往發展歷程的總結,又是面向未來發展格局的戰略決策。此時,深入探究提升全要素生產率的路徑,從而為我國經濟發展向集約型模式轉變提供參考,具有堅實的現實基礎與明確的目標導向[1]。
     
    2007年我國第三次全國金融工作會議中提出要推動商業銀行改革,但是商業銀行貸款利率依然很高,上市公司從商業銀行貸款要面對的壓力依然很大。租賃融資在20世紀80年代剛開始傳入我國便得到許多企業的支持并且迅速擴散,而租賃也將其融資快、融資成本低及融資和融物相結合的特點發揮到極致[2]。租賃改變了金融業的傳統格局,使金融服務惠及大眾,融資環境一改以往單調的局面,行業與行業之間進行融資成為可能,金融服務變得多姿多彩,同時將融資的資源利用更大化[3]。唐松等[4]認為金融租賃在眾多融資方式中具有低成本的特點,融資成本的降低有利于緩解融資約束。此外,金融租賃可以享受稅收方面很大的優惠,例如金融租賃可以享受投資減稅和延遲繳稅,承租人可以將采用設備的成本從繳納稅款中扣除,這就減少了繳納的稅款額,從而體現了金融租賃的節稅功能。而這些正是影響全要素生產率的關鍵因素,那么金融租賃是否可以提高全要素生產率?進一步,金融租賃影響全要素生產率的作用機制是什么?這些問題需要進一步探討。
     
    本文基于2009—2020年我國A股上市公司的相關數據,考察了金融租賃對企業全要素生產率的影響。研究表明,采用金融租賃將促進全要素生產率的提升,主要通過增加稅收優惠、降低融資成本和緩解融資約束這三個中介傳導實現。進一步研究發現,金融租賃在國企和大規模的上市公司中促進全要素生產率的效果更大,在非國企和小規模的上市公司中并不是很明顯。
     
    本文可能的邊際貢獻有:(1)現有研究大都探討金融租賃對企業研發創新[2]、基礎設施投資[5]、固定資產投資等的影響,或者多側重于比較債務融資好還是租賃融資好[6]和哪些企業適合或者不適合采用金融租賃進行融資[7,8,9],鮮少有文獻探究其對全要素生產率的影響。本文的研究不僅豐富了我國融資類型的文章,而且為研究全要素生產率提供了不同的視角。(2)對金融租賃作用于全要素生產率的路徑進行研究,為促進上市公司融資經營發展提供了理論基礎和經驗借鑒。(3)進一步研究了國企和非國企、大規模和小規模上市公司對企業全要素生產率的影響,為政府推動不同企業融資發展提供側重點。
     
    二、理論分析與假設
    (一)金融租賃與全要素生產率
    近年來,隨著我國經濟發展和金融市場的日益完善,以往的粗放型增長已經不能適應經濟高質量發展,必然轉向集約型增長模式。高質量的經濟增長必然會對金融制度的高質量建設提出一定的要求[10],金融服務和實體化經濟要更好地聯系起來,實體化應該向經濟高質量發展靠攏,擴展金融服務的領域,努力提升專業化生產經營能力。在推動經濟不斷發展和科技不斷創新的過程中,實體化經濟獲得很大的發展,而金融服務行業的實力和社會影響力也不斷提升,從而探索出一條穩健的發展之路。因此,分析金融租賃與企業生產經營的關系至關重要。從大多數文獻中可以了解到,金融租賃盤活了固定資產并且享受了節稅優惠等,增強了企業的競爭優勢。同時,金融租賃所提供的資金能夠使企業獲得更多的資源來進行生產經營,從而提高企業資源利用效率。此外,金融租賃為企業帶來更多的資金支持和更加優惠的財政政策,使企業在生產和經營決策時具有全面考慮的資本,有利于企業生產率的提升;谏鲜龇治,本文提出第一個假設。
     
    H1:金融租賃有利于提升全要素生產率。
     
    (二)金融租賃、稅收優惠與全要素生產率
    按照相關會計制度和法律的規定,采用金融租賃不僅可以享受繳納少量稅款的優惠,而且可以推動企業理財的均衡。承租方在租賃交易中產生的租金在許多國家都可以稅前扣除,但是由商業銀行貸款產生的利息卻不能從繳稅額中扣除,這樣就會產生稅款差距。出租人先提供給承租方生產設備,承租人就可以在沒有資金支持的情況下將生產設備納入企業進行生產,這樣不僅提高了設備的利用效率,而且提高了資金的使用效率。許多國家為了促進金融租賃業的發展,頒布了一些投資減稅的政策,企業為了降低生產經營的成本會更傾向于選擇金融租賃進行融資而不是直接購買設備生產。金融租賃融資可以在延遲稅負、均衡財務方面占據很大優勢,比商業貸款具有更大的靈活性和更多的稅收優惠,同時避免了資本的賬面損失和因設備陳舊帶來的資產處置損失,企業自有資金的實際流出額都少于貸款。然而,稅收優惠在不同企業的政策不同,有時申請過程繁雜,對于企業來說,金融租賃融資可能會面臨些許信用風險從而不利于企業生產率的提高。企業經營發展過程中往往是利益和風險共存的,風險帶來利潤的增加。因此本文認為企業采用金融租賃這一小眾融資方式可以有效提高企業的生產率。綜上所述,本文提出第二個假設。
     
    H2:金融租賃通過增加企業的稅收優惠提升全要素生產率。
     
    (三)金融租賃、融資約束、融資成本與全要素生產率
    傳統金融在企業生產活動中存在一定的資源錯配,導致多數企業受到一定的融資約束。與商品交易市場的高速發展不同,我國金融市場沒有以相同的速度發展[11]。進入新時代,融資環境一改以往單調的局面,行業與行業之間進行融資成為可能,金融服務變得多姿多彩[2]。同時,金融租賃在眾多融資方式中具有低成本的特點,融資成本的降低有利于緩解融資約束[3]。在進行金融租賃時,上市公司可能會面臨合同中的資金壓力,對于許多企業來說金融租賃可以提供資金或者設備,不僅不影響企業正常生產經營,而且能緩解企業與各方之間的利益矛盾,更好地緩解融資約束[12]。但是進行租賃要簽訂合同,會對上市公司造成一定的發展壓力,這時候企業就要在長期發展和短期利潤之間做出選擇,從而標明資金的不同去向。金融租賃是金融市場上出現的一種小眾又便捷的融資方式,它與其他較普遍的融資方式不同,不僅僅是簽訂合同和確定利息,最重要的是明確合同三方之間的責任,企業在采用金融租賃后,融資約束會有所降低[2]。項松林和魏浩[13]發現,融資約束的降低可以使創新投資更容易得到資金,進而提升全要素生產率。綜上所述,金融租賃通過緩解融資約束和降低融資成本使外部融資變得容易;诖,本文提出第三個假設。
     
    H3:金融租賃通過緩解融資約束和降低融資成本提升全要素生產率。
     
    三、研究設計
    (一)樣本選擇與數據來源
    本文以2009—2020年我國A股上市公司為樣本。參考盛明泉和劉悅[14]的做法,對原始數據進行處理:(1)刪除金融類和ST類公司;(2)刪除數據缺失及數據異常的公司;(3)為消除極端值的影響,對主要連續變量在1%和99%水平上進行縮尾處理。經上述處理后,得到8 871個樣本觀測值。本文數據均來自國泰安CSMAR數據庫,數據分析軟件為Stata17.0。
     
    (二)變量定義與度量
    1. 被解釋變量
    被解釋變量為全要素生產率(tfp_op),它體現企業各個要素的綜合效率,常見的測量方法主要有OLS、OP、LP、FE、DEA等。為了避免內生性問題,本文采用OP方法測算企業全要素生產率。
     
    模型如下:
     
     
    其中:Y表示企業的營業收入額;K表示企業的固定資產凈值;L表示企業員工人數;M表示企業購入商品和勞務的金額;Age表示企業的年齡;Exit表示企業是否退出市場;Soe表示企業的產權性質;Ex表示企業是否出口;Year表示年度效應[15]。
     
    2. 金融租賃
    解釋變量為金融租賃,又名融資租賃,本文采用當年年報中融資租賃固定資產的份額來確定企業是否采用金融租賃進行融資,從而引入是否采用租賃方式融資的啞變量(dum_lease),dun_lease為0說明該企業沒有采用金融租賃進行融資,dum_lease不為0說明企業采用金融租賃進行融資。
     
    3. 控制變量
    為了更好地研究金融租賃與企業全要素生產率的關系,本文采用一些控制變量來控制全要素生產率,具體包括:資產負債率(lev)、成長能力(growth)、盈利能力(roa)、托賓Q值(qa)、資產有形性(ppe)、管理費用率(mfee)、企業年齡(age)、現金流量(cash)、年份變量(year)和行業變量(ind)。主要變量及其定義如表1所示。
     
    4. 中介變量
    本文的中介變量分別是稅收優惠(tax)、融資約束(kz)和融資成本(cost)。對稅收優惠的衡量,借鑒張帆和張友斗[16]的做法,采用現金流量表中“收到的各項稅費返還”的數據作為代理變量,tax用收到的各項稅費返還與總資產的比值進行反映。融資成本采用財務費用率衡量。對融資約束,參考魏志華等[17]的做法,使用控制指數kz來衡量。
     
    四、實證結果與分析
    (一)描述性統計
    表2列示了主要變量的描述性統計?梢钥闯,tfp_op均值為6.582,最小值為5.002,最大值為8.592,表明樣本的全要素生產率水平并沒有很大的異質性。dum_lease的均值為0.034,中位數為0,說明只有小部分企業采用金融租賃進行融資。qa的均值為2.051,最大值為8.342,最小值為0.245,說明樣本托賓Q值的水平存在較大差異。其他控制變量在描述性統計中分布較為合理。
     
    (二)基本回歸分析結果
    表3顯示了金融租賃啞變量對全要素生產率的影響。dum_lease的系數分別為0.659、0.313、0.215,且均在1%的水平顯著正相關,這表明無論是否加入控制變量或控制年度及行業效應,H1均成立,說明金融租賃的采用可有效提高企業全要素生產率。另外,相較于列(1),列(2)和列(3)的Adj.R2明顯提高,符合逐步回歸法的設計思路。資產負債率(lev)的系數為正,且在1%的水平顯著,表明企業適當的負債與企業全要素生產率呈正向關系。ppe的系數在1%的水平顯著為負,表明企業購置太多的長期固定資產會對企業全要素生產率產生負面影響。其他控制變量與tfp_op的回歸結果符合大多數文獻的結果,沒有較大的出入。
     
    (三)作用機制分析
    基本回歸結果顯著已經證明采用金融租賃提高了企業全要素生產率,但兩者之間的中介傳導并沒有表明。這里引入稅收優惠、融資成本及融資約束中介變量,就金融租賃是否通過增加稅收優惠(tax)、減少融資成本(cost)以及緩解融資約束(kz)三大機制提升全要素生產率進行檢驗,具體見表4。
     
    列(1)—列(3)報告了金融租賃啞變量是否可以通過增加稅收優惠來提升企業全要素生產率。列(1)的dum_lease系數為0.217且在1%的水平顯著,與基本回歸部分一致。列(2)的dum_lease系數在1%的水平通過了顯著性檢驗。將金融租賃啞變量與稅收優惠同時納入模型中進行檢驗,結果如列(3)所示,dum_lease的回歸系數為0.184且在1%的水平顯著,說明企業通過金融租賃融資得到的資金用于生產經營,有利于更好地利用稅收優惠政策,獲得更多的利潤,轉化得到的生產率也就越高。
     
    列(4)—列(6)報告了金融租賃啞變量是否可以通過降低融資成本來提升企業全要素生產率。列(5)的dum_lease回歸系數為-0.006且在1%的水平顯著,列(6)將金融租賃啞變量和融資成本同時納入模型后,dum_lease的回歸系數在1%的水平顯著為正,說明通過金融租賃進行融資降低了企業融資成本,使得企業可以獲得成本較低的外部資金支持,并且利用資金作出更加有利于企業發展的決定,進而有利于企業全要素生產率提升。
     
    列(7)—列(9)報告的是金融租賃啞變量是否可以通過緩解融資約束來提升全要素生產率。列(8)的dum_lease回歸系數為-0.147且在1%的水平顯著,列(9)的dum_lease系數為0.210且在1%的水平顯著,說明金融租賃的采用可以緩解企業融資約束,從而提升企業資金利用效率,最終提升全要素生產率。以上結果表明,企業可以通過稅收優惠的增加、融資成本的降低以及融資約束的緩解這三大中介提升全要素生產率。這一結論為我國制定金融租賃相關政策提供了經驗。
     
    (四)穩健性檢驗
    為了保證實證研究的可靠性,本文對基本回歸進行一系列穩健性檢驗。參考魯曉東和連玉君[18]的思路,采用LP方法重新計算全要素生產率,記為tfp_lp,與dum_lease進行回歸。如表5中列(1)所示,回歸系數為0.454,且在1%的統計水平顯著,說明用LP法衡量全要素生產率的情況下,金融租賃對企業全要素生產率產生正向影響。同時參考史燕平等[2]的思路,采用每年度上市公司年報中融資租賃租入固定資產凈額與企業總資產的比值,作為當年該公司租賃的比例(Lease)納入穩定性檢驗。如表6所示,dum_lease的回歸結果分別為7.817、3.713和3.463,且都在1%的統計水平顯著,相關控制變量的符號并未發生實質性變化,H1均成立,說明金融租賃的采用可有效提高企業全要素生產率,并且達到了穩健性檢驗的目的。
     
    (五)內生性檢驗
    考慮到金融租賃與企業全要素生產率之間可能存在內生性問題,借鑒盛明泉等[15]的研究思路,采用解釋變量滯后一期(L.dum_lease)和被解釋變量滯后一期(L.tfp_op)作為工具變量,使用2SLS進行回歸檢驗,具體見表7。列(1)中,L.dum_lease與tfp_op的回歸系數為0.248且在1%的水平顯著;列(2)中,dum_lease與L.tfp_op的回歸系數為0.240且在1%的水平顯著。說明在考慮內生性問題后,金融租賃的采用仍然可以提升全要素生產率,實證結果與假設保持一致性。
     
    五、進一步檢驗
    前文從基本回歸驗證了金融租賃的采用和企業全要素生產率顯著正相關,但是沒有對企業進行分類討論。這里就產權性質的不同分為國有和非國有企業以及根據資產中位數劃分為大規模企業和小規模企業展開異質性檢驗,檢驗過程中加入行業差異和時間差異虛擬變量,如表8所示。
     
    列(1)、列(2)為國有企業和非國有企業對全要素生產率的作用效果;貧w結果顯示,國有企業采用金融租賃與全要素生產率的系數為正,且在1%的水平通過了顯著性檢驗,而非國企采用金融租賃與全要素生產率系數為負,說明國企采用租賃方式融資可以為企業提供大量生產工具,促進生產經營,形成良好循環。與非國企相比,國企有更多的資金支持和政策上的優先權,促進效應更為明顯。非國企面臨資金壓力和基礎設施的缺失,租賃融資面臨著更大壓力。列(3)、列(4)報告了大規模企業和小規模企業采用金融租賃對企業全要素生產率的作用效果。金融租賃的采用在小規模企業中回歸結果顯示為負,在大規模企業中回歸結果為正且在1%的水平通過了顯著性檢驗,表明相對于小規模企業,大規模企業采用金融租賃進行融資對企業全要素生產率的影響更為顯著。這可能是由于金融租賃需要大量資金支持,而小規模企業資金不足,金融租賃對承租方過多的約束條件,使得小規模企業面臨違約賠償的風險較大,租賃的作用沒有發揮到最大值,反而制約了企業的發展。對應列(1)、列(2)的回歸結果,國企和規模大的企業進行租賃融資制約條件更好解決,而非國企和規模小的企業很難解決,從而對全要素生產率的影響不顯著。
     
    六、研究結論與啟示
    金融租賃作為一種小眾又新型的融資方式,不僅可以緩解企業資金壓力,而且能為企業未來的發展提供一定的方向。金融租賃在企業的采用率并不高,說明金融租賃還有很大的發展空間。本文提出如下建議:一是繼續完善相關金融租賃法規。解決實體化經濟使用金融租賃時面臨的問題,并且有針對性地頒布一些法規和政策,讓金融租賃發展有據可依、有章可循;在征稅方面要秉持公平原則,加強征管力度。政府應該發揮監管作用,使此行業在資本市場平穩發展。參考金融租賃在不同國家和國際慣例上的不同做法,找到最適合我國發展的政策,對公司的注冊、認定和業務實施范圍進行規定。二是對市場進行不同程度的劃分,選擇不同客戶。要對目標客戶進行深入了解,對所處市場精準分析;必須有針對性地調查待承租人的發展潛力和未來前景,判斷此次租賃的合理性。同時,擴大金融租賃的發展空間和業務范圍,找到擅長的業務,不斷開拓金融租賃市場,積極開展一些進出口的租賃服務。三是推動金融租賃的創新,引導我國金融租賃行業走出一條非傳統的道路。首先,創新金融租賃方式,以滿足不同企業的需要。小規模企業在面對金融租賃時并不能推動企業生產率的提高,這說明金融租賃對中小企業并不友好。企業通過金融化融資雖然能夠優化資金配置、緩解融資約束和改善財務狀況,但也會導致中小企業的經營風險增大[19],所以應針對中小企業對市場反應靈敏、資金不足和對合同承受壓力較小的特點創新出一種由三方共同承擔風險的金融租賃方式。此外,將金融租賃與互聯網相結合,提高融資效率,降低融資成本。四是我國非國企和小規模企業金融租賃的普及率依然很低,企業應該認識到金融租賃的好處和特點,考慮企業發展前景和資本結構變動,選擇適合企業發展的融資方式,以便更有利于企業資源的利用。目前我國金融租賃行業更多是與國有企業合作,國企本身資本雄厚,并且更偏好一些飛機、船舶和大型基礎設施建設,且具有良好穩定的業績支持。缺乏資金的中小企業雖然面對極大的資金壓力,想要通過金融租賃進行融資,但是卻不能得到滿足。為了更好地促進中小企業成長壯大,應該了解中小企業的資金需求,使中小企業慢慢進入金融租賃行業,尋求適合企業的融資方式。政府應該更好地健全金融租賃行業政策,降低金融租賃融資的門檻,使更多缺乏資金的民間資本可以進入金融租賃行業。
     
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